突破日本垄断，5年30倍，全球霸主是怎么炼成的？丨智氪 · 新能源( 三 ) 恩捷股份的全球隔膜霸主之路

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恩捷与其他公司产能规模和扩产速度对比数据来源：民生证券、36氪整理其次，除了积极的扩展计划以外，恩捷的竞争优势还表现在规模效应和技术优势带来的持续降本增利。作为重资产行业，隔膜（基膜）生产的折旧在成本占比较高，制造费用中折旧摊销部分高达20-30% ，同时直接材料成本占比近40% ，材料成本和折旧摊销是隔膜成本最主要的组成部分。在这种背景之下，隔膜的降本非常依赖于规模效应的形成，通常在实现规模化后企业单位成本下降明显，能够更好地维持高盈利能力。近年来，随着隔膜出货规模的扩大，恩捷股份单位成本下降明显，在行业中扮演着价格屠夫的角色，单位成本从15年的2.7元/平下降至19年的1元/平，受益于有效的成本控制，恩捷享受着行业最高的单平利润。

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主要隔膜企业单瓶利润对比
数据来源：天风证券、36氪整理
这其中主要得益于两个方面：1）规模化叠加大客户优势带来的直接材料成本下降。目前行业的直接材料成本在40%左右，但恩捷则仅为17% ，处于业内最低水平。这在一定程度上表明恩捷在产业链中保有较强的话语权，可以通过规模效应向上游材料企业锁价保障成本。 2）技术为导向的产品研发保证产品一致性，提升产品良品率，降低损耗率。恩捷的核心团队均为技术出身，技术主导了公司的主要基调，强大的研发团队、深厚的技术底蕴、持续精进的技术和工艺，使得公司工艺水平逐年提升，有效将综合损耗率从2015年的16%降至9%附近。与此同时，作为龙头公司并不是单纯的依赖进口设备，而是根据自己设计的图纸向日本制钢所定制设备，并对设备进行了相应的调试改良，以保证生产的销量和质量。在自身调试模式下，恩捷目前的单线设计产出接近1亿平，实际单线产出更是远远领先同行，较高的单线产出能力，进一步摊低了公司单位成本，使其盈利能力一直保持在较高水平。当然在关注优势的同时，我们也应该注意到，正如前文所述，隔膜行业产能和良品率高度依赖于设备供应，但目前主要设备技术仍然把控在日本和德国几家精密制造商手中，对于关键环节技术上的缺失，使得强如恩捷的国产隔膜企业也并不是完全自主安全。一旦上游设备供应发生变化，很可能会影响到公司产能和产品质量，从而对基本面造成负面影响。与此同时，在经过几年的加速扩产后，目前基膜业务的市场格局已经趋于稳定、产品也进入成熟阶段，尽管在下游动力电池需求激增之下隔膜供给持续处于紧平衡状态，但考虑到锂电池厂商在产业链中的强势话语权，以及其他竞争对手的加速布局，未来随着基膜产能的持续释放，隔膜也可能像其他材料一样进入成本竞争阶段，从而在一定程度上影响到行业整体的利润空间，使得头部企业沦为高投入低回报的打工仔。

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未来看点在哪？展望未来，我们认为恩捷股份作为隔膜行业的头部企业，增长机会主要可以从短期和长期两个方面来讨论。短期来看，公司最确定的增长点在于下游需求激增下，隔膜行业供给持续处于紧平衡甚至缺口状态之下，带动行业量价齐升。而作为头部企业恩捷有望充分受益于行业景气度的上升，实现市占率的提升，最终在供需错配中持续获益。在中欧美等主要市场的政策刺激下，预计未来5年全球新能源汽车仍有望维持30%以上的年化增速，带动动力电池五年内产量持续提升。受益下游动力市场的快速增长，根据天风证券的预测，作为锂电池四大原材料之一的锂电隔膜在2022年的全球供给约为120亿平。考虑到原材料损耗、库存等因素，在乐观假设下（90%的装机量）2022年全球锂电池隔膜实际需求约107亿平米，对应产能利用率89%；在中性假设下（80%装机量）2022年全球锂电池隔膜实际需求约为121亿平，对应产能利用率101% 。综合来看， 2022年锂电池隔膜行业的产能利用率持续维持高位，头部企业处于满产满销的状态之下，甚至有可能出现供不应求的格局，导致部分企业存在涨价预期。