王天琳：对半导体行业和投资的一些体会( 二 ) 天使轮|融资|天使轮融资|天智

在人才方面，不少同行认为优质半导体创业团队已经被挖掘得差不多了，但是我们看法恰恰相反。从产品技术角度看，即使是已上市的公司也与世界一流半导体公司还有明显差距，市场机会决不仅仅是“国产替代”而已，上行的空间潜力无穷；而客户的成熟和资本市场的利好，也会吸引更多行业老兵加入到创业者的行列中来。现在的中国市场巨大、资本充足、人才培养也逐步成熟，可以说，是全世界最适合科技创业的地方。我们相信也已看到有更多的技术公司和人才满怀信心地投入到真正的技术突破和升级。
从ABC到AAA的投资哲学
我经常和创业者说：“上市不是退出，更不是终点，而是一个全新的起点。”刚入行做投资的时候，经过细致的分析，我把每个看过的项目分成A、B、C三类：A类是绝对应该投资并支持的，公司将来会良性发展并会成功上市，如果错过这个项目，会后悔得无法入睡；C类一般是有各种短板，绝对不应该投资的；B类则介于两者之间，属于可投可不投。但我们也可能看走眼，有时错把A类项目看成B类，所以我们团队出手的项目大都是A类、搭配少量有潜力的B类项目。随着投资公司上市的越来越多，我们发现即使在A类公司之间区别也很大，于是我们借鉴债券市场的评级，更进一步把A类再细分成A、AA、AAA三个等级；简单说，A级公司的市值是几十亿，AA公司是各自细分市场的龙头、市值在一百亿到五六百亿上下，AAA则稳定在七百亿（百亿美元）以上。如今我们团队的工作重点也从如何寻找A类公司演变到如何发掘有潜力成为AA和AAA公司的项目；同时我们也坚信，优秀的投资人可以通过系统性的赋能，帮助企业家实现从A类公司成长为AA、从AA成长到AAA的跨越。
长远来看，我们认为国内的二级市场会持续分化呈金字塔结构，半导体行业也不例外：位于塔尖的极少数AAA都是对产业链有深远影响的公司，是基金经理们争相配置的热门股；少数AA公司作为各自细分市场的龙头，在基金经理的关注范围内并有可能升级成为AAA公司；而随着上市公司数量的增多，大多数公司都将属于流动性有限的A类，鲜有二级市场基金经理关注。有些业绩体量小、增长前景有限的A类公司在上市后甚至已经破发，流动性有限，几年后很可能被AA或者AAA公司收购。国内的并购市场，很可能会在那个阶段逐步形成并成熟。二级市场的热情也推动了一级市场的火爆，近两年各路投资人纷纷抢进半导体项目，一时间奇货可居，估值水涨船高。由于新进投资人的追捧，不少A类半导体公司的估值已经抬到几十亿甚至大几十亿，倘若企业不能蜕变升级到AA，很容易出现一二级市场倒挂的情况。我们认为企业家和投资人应该在这种热度下保持冷静，避免一味追求高估值。
创始人的能力和格局，往往是决定企业能走到哪一步的最重要因素，想实现跨越、成为AA甚至AAA公司，除了自身的努力外，通过引进“能帮忙不添乱”的股东和合作伙伴来拓展产品品类和新市场也很重要。绝大部分的AAA是由AA逐步成长起来的。华勤技术是个很好的例子。2017年，我们和屹唐华创首轮联合领投了华勤。上个月，陈大同老师和我简单复盘：当时我们认为华勤刚刚进入AA的行列，过去四年通过创始人和公司团队的不懈努力、合作伙伴的鼎力支持、还有股东们的赋能，我们期待华勤早日成长为AAA公司。
如何挖掘细分领域龙头
半导体的每个领域都很复杂，篇幅所限，接下来简单分享一些对各个细分领域的观点。
芯片制造（晶圆厂）投资都是大手笔。可以用20nm为分界点，分成先进制程和成熟制程两个领域来看。先进制程的技术和投资门槛越来越高，经过多年马拉松长跑，全世界只剩下三四家公司还在坚持。和部分业内人士观点不同，我是“摩尔定律”的忠实粉丝，但是这不代表忽视成熟制程的重要性，这两者都是半导体行业的重要组成部分。这次产能紧缺大部分都在成熟制程，其中22/28nm比12/14/16紧张、40/55又比22/28要紧张，大家都在加班加点扩充产能。然而历史证明，每次行业性的扩产之后都带来产能过剩，要维持长久的竞争力，晶圆厂的差异化相当重要，尤其是在特殊工艺上的差异化和独特性。还是以汽车行业为例，实现同样功能的一颗芯片，车规级的产品定义和制造难度比消费级和工业级要严格好多倍：车规级要求温度范围在零下40度和零上155度之间，远超于一般芯片的0到40度；工作寿命须在10年以上，远超于消费级的1-3年。国内乘用车市场已突破每年两千万辆，位居世界第一，且可望在不久的将来突破三千万辆，国内还没有出现成熟的车规级晶圆厂，市场潜力巨大。